比亚迪年11月26日晚间公告称，公司与盐湖股份等合作成立的“青海盐湖比亚迪资源开发有限公司”设立后，将启动建设“年产3万吨电池级碳酸锂项目”。近日该项目已经取得青海省经信委备案通知书，项目总投资48.49亿元。

今年3月，比亚迪与盐湖股份同日发布公告称，青海盐湖比亚迪资源开发有限公司的注册资本金人民币5亿元由各股东以现金方式出资到位，其中比亚迪持有49％股份，现金出资人民币2．45亿元，青海盐湖工业股份有限公司持有49.5％股份，现金出资人民币2.亿元，深圳市卓域成投资有限公司持有1.5％股份，现金出资人民币万元。

比亚迪表示，公司在盐湖提锂吸附剂制备技术上取得重大突破，掌握了从盐湖卤水中提锂的锂吸附剂的制备技术，该科研突破是盐湖商业化提锂的关键。为保障公司实现新能源产业战略目标中锂电池对上游原材料碳酸锂的需求，将公司优势与盐湖锂资源实现紧密结合，公司于年10月21日召开第五届董事会临时会议，会议审议通过了关于该公司与青海盐湖工业股份有限公司、深圳市卓域成投资有限公司合作成立“青海盐湖比亚迪资源开发有限公司”。

根据盐湖股份年10月22日发布的公告，新合资公司生产产品所需的盐湖锂资源，为盐湖股份利用察尔汗盐湖生产钾肥产生的尾矿，盐湖股份确保盐湖锂资源唯一供给合资公司。含锂卤水的供给价格按提锂相关的晒锂盐田及采输卤等成本确定。

业内人士分析认为，目前锂资源开发主体为盐湖卤水，全球以卤水为原料生产的锂盐产品已占锂产品总量的85％以上。据测算，盐湖提取锂的工艺成本平均不超过2．5万元／吨，是矿石提取成本的一半。但是青海地区盐湖镁锂比过高，提取工艺还在摸索阶段。目前常用的工艺是吸附法。盐湖股份控股子公司蓝科锂业目前拥有碳酸锂产能1万吨，未来计划扩建3万吨产能。蓝科锂业于年成立，年采用国际先进的俄罗斯离子交换吸附法提锂技术，以察尔汗盐湖卤水提钾后原料生产碳酸锂。

比亚迪在新能源领域颇具优势，不只是面向消费者的唐、秦等产品拥有着过人的实力，多年以来企业的电池出货量也名列前茅。随着新年的到来，企业也提出了更高的目标。

　　网通社从比亚迪官方获悉，今年公司还将在青海扩充10Gwh的电池产能。汽车方面，企业将推出秦二代、唐二代、宋MAX新能源和元EV等多款车型，其中新能源车型和燃油车型将分别挑战20万辆和40万辆的销量目标。

　　比亚迪表示，其掌握了从盐湖中提取锂的锂的制备技术。为保障电池对上游原材料碳酸锂的需求，公司与青海盐湖工业股份有限公司、深圳市卓域成投资有限公司合作成立“青海盐湖比亚迪资源开发有限公司”。合资公司设立后，将依托所在地的盐湖资源，启动建设“年产3万吨电池级碳酸锂项目”，项目总投资48.49亿元。这一项目为比亚迪即将在青海扩充的10Gwh的电池产能提供了有力支撑。

　　另据了解，在年比亚迪电池的产能已达到16Gwh，其中包括10Gwh的磷酸铁锂电池和6Gwh的三元电池的产能。随着产能的扩充，比亚迪将有望向其他车企供应新能源车辆所用动力电池。

　　

比亚迪年新车规划车型级别上市时间唐中型SUV年上半年秦紧凑型轿车宋MAX新能源MPV年元EV小型SUV制表：网通社InternetInfoAgency

　　随着逐步度过电池的瓶颈，在今年比亚迪将推出包括多款新车，其中包括全新换代的唐和秦。两款车都将换装由艾格主导的“DragonFace”设计语言，配合LED大灯极富气势。而内饰整车的设计也更简洁，同时相应的配置一样不缺。

　　而在现有车型的基础上，比亚迪也将推出不同的车型，以丰富消费者的选择，其中包括元EV和宋MAX新能源。元是一款小型SUV，目前仅有燃油版车型在售，纯电动车型的推出将进一步提振企业在限号城市的销售。

　　而宋MAX则是艾格操刀的一款MPV车型，上市不久就取得了月销过万的成绩，目前仅有燃油版销售。企业将通过推出新能源车型丰富消费者的选择，也进一步降低车辆油耗。

接近尾声，即将拉开大幕。在刚过去的12月，比亚迪新能源车与燃油车销量喜获双丰收。数据显示，比亚迪新能源车1-11月累计销售辆。12月，宋DM、秦、唐等新能源车的交付量就超过辆。新能源给力，燃油车也稳步提升，大美7座车宋MAX上市以来人气持续高涨，12月订单突破辆，并包揽了“最美自主MPV”、“年度最受欢迎MPV”等20项大奖；由宋、元、S7等畅销燃油车组成的比亚迪五星SUV家族，12月环比增长超15%；国民家轿F3月销持续破辆。至今，比亚迪已圆了万家庭的汽车梦。

　　既有“量”的领先也有“质”的提升

　　在能源、环境问题日益严峻的今天，我国接连释放“双积分政策”、“将燃油车禁售时间纳入规划”、“普及新能源车专属绿牌”等信息，助力新能源车市场的快速发展。

　　比亚迪多次蝉联全球新能源市场销量冠军，截至去年底，市场占有率已攀升至13%。年，比亚迪的新能源车广销全球6大洲的多个城市。从国内市场分布来看，50%以上的销量来自非限购城市，不仅突破了双限城市的局限，也突破了地方补贴的局限，推动新能源车全面普及。更值得 　　开启造车新时代更值得期待

　　随着品牌、产品双国际化战略的深入，比亚迪开启了造车新时代。以宋MAX为完美开篇，比亚迪将在年迎来王朝车型的全面迭代，打造“强大中国车”。未来，DragonFace前脸设计将全面覆盖王朝车型。比亚迪的爆款产品也将越来越多，从近期曝光并引起轰动的全新一代唐就可见一斑。

　　除了高颜值，智能网联也是比亚迪打造强大中国车的关键一环。比亚迪汽车智慧生态研究院将与全球顶级企业展开战略合作，将汽车打造成移动智能终端，用技术创新满足人们对美好生活的向往。

进入年之前，我们就一直在 　　截至年9月底，比亚迪应收账款账面余额为.77亿元，占净资产87.77%。而今年前三季度，比亚迪的总营收为.33亿元，应收账款余额占总营收的比例高达69.9%。这一比例远高于乘用车厂商和手机零部件公司，令我们感到疑惑。

　　比亚迪作为行业中众所周知的大白马，背后又有巴菲特旗下的伯克希尔公司站台，业务横跨手机零部件、电池、汽车，一直以来我们都认为其牛到不行：不仅是新能源先锋，亦是股神的挚爱。

　　但既然捕捉到财务上的一丝异样，我们就有必要刨根问底，一探究竟，看是否能打消自己内心的疑虑。

　　新能源崛起已是大势所趋。新时代旗帜下，面包财经的上市公司研究之旅，就先从比亚迪超过亿的应收账款说起。

　　急速膨胀的应收款：亿！

　　当我们翻查比亚迪历年财报的时候，发现了比应收账款绝对值还要值得 　　比亚迪第三季度末的应收账款，从年的51.34亿元增长到年的.77亿元，增长了9.07倍，同期营业收入从.34亿元增长到.33亿元，只增长了1.15倍。

　　过去6年多，应收账款的增加速度，远超营收增幅。而且从上图中可以明显看出，年之后，应收款的膨胀速度在明显加快。年三季末，比亚迪应收账款为.22亿元，到年三季末增加到.77亿元。两年时间，应收款增加了.55亿，增幅达到.54%，而同期营收只增加了.39亿，增幅仅为52.46%。无论是绝对额还是增幅，应收款都大幅跑赢营收。

　　应收账款属于资产负债表，与净资产对比，更有参考价值。下图为比亚迪应收账款占净资产的比例情况：

　　应收账款占净资产的比例从年的22.89%一路飙升至年9月底的87.77%！

　　财务指标不能脱离业务和行业背景单独存在。急速增长的应收账款究竟是比亚迪一家独有，还是行业共性？

　　我们来看下同行们的数据。

　　与同行相比也捉急：应收账款周转率处低位

　　要给比亚迪找到能完全对比的企业并不容易。目前，比亚迪的业务主要分为三个部分——二次充电电池及光伏、手机部件及组装、汽车及相关产品。

　　我们发现，比亚迪的经营模式在A股、港股，甚至是美股都很难找到可以完全对标的公司。因此我们按不同业务来找可以对标的公司，并对它们的应收账款周转率进行比较。

　　先来看一下与汽车类上市公司的对比情况。在沪港深三个市场中，上汽集团(,股吧)、广汽集团(,股吧)合资车占比高，且规模大，因此我们选择了同为自主车系代表的吉利、长城以及长安。

　　由于部分公司以应收票据为主，为了便于比较，我们先来比较一下“应收账款+应收票据”的周转率。

　　与主要乘用车公司相比，比亚迪的应收账款周转率已经从年的排名居前下滑至目前的偏低位置。

　　按照上图的口径：比亚迪的应收账款周转率（包括应收票据）从年的5.16次骤降至年的2.77次，降幅明显。

　　按照同样的口径，以另外一家民营车企吉利汽车作为对比，年吉利的周转率仅为2.32次，远低于比亚迪的5.16次，还不到比亚迪的一半。到年，吉利周转率上升到2.83次，已经超过比亚迪。到年6月底，吉利半年度的应收款周转率已经达到1.95次，明显超过同期比亚迪的0.93次。

　　剔除应收票据之后，按照比亚迪财报数据计算，过去几年公司应收账款周转率下降也相当明显：从年的7.58次，下降到年的3.27次。年前三季度，周转率仅为1.58次。

　　而与手机零部件公司（含手机电池）相比，比亚迪的应收账款周转率在近几年也处于较低水平。

　　与手机零部件类公司对比，按照上图口径：年，比亚迪的周转率在行业中还排在前面，与舜宇光学相差不大，排名前两位，但到了年6月底，舜宇光学仍排名靠前，而比亚迪已经垫底。

　　另外，根据比亚迪财报的披露，其在新能源客车领域近年来有较大发展，因此我们将比亚迪的数据与客车公司进行对比后，发现比亚迪的应收账款周转率与客车公司相近。

　　客车行业的应收账款周转率与比亚迪的走势十分相似，近年来都呈逐年下滑趋势。除去宇通客车在年和年远高于同行的周转率外，年至今，上图中的客车公司与比亚迪的应收账款周转率的走势区间都十分接近，基本都是从5次左右降至年6月底的1次以下。

　　通过上述比较，我们发现，比亚迪的应收款攀升趋势与客车业上市公司更为趋同。因此我们开始思考：新能源客车业务的发展，是否构成了比亚迪应收账款迅速膨胀的最主要原因。

　　但是很可惜，我们翻查了港股、A股的年报、半年报和季度报告，都没有发现所需要的数据。反而产生了更多的疑虑。

　　谜一样的汽车产销数据

　　首先，我们努力寻找比亚迪的营收中新能源客车占比到底有多大。

　　然而，翻查所有公告，我们却无法找到关于客车业务的详细营收数据。在年年报中，比亚迪称新能源汽车业务营收约为.18亿元，占集团总营收的33.46%。至于多少来自新能源客车，并没有披露。

　　没有客车的营收额，没关系，我们可以先查找汽车产销报告，看看比亚迪的新能源客车销量情况。

　　然后，我们发现了比亚迪第二个令人不解的地方——竟然不公布每个月的汽车产销数据！

　　研究汽车行业的投资者应该会清楚，汽车整车厂商按月披露产销数据早已是行业惯例。下图为面包财经截取的部分汽车厂商公布的11月份产销公告：

　　那么，比亚迪作为新能源汽车行业的龙头企业，不披露每月产销报告，又是几个意思？

　　目前市场上一般是通过乘联会或汽车协会每月的统计数据来了解比亚迪的新能源销量情况。而比亚迪自己则是在近年来的年度报告中给出大概的销量数据。

　　既然第三方机构都可以每月获取比亚迪的产销情况并加以披露，那么比亚迪又为何不按照行业惯例自主公告呢？

　　毫无疑问，月度产销数据对于投资者相当重要，在公布产销量已经成为行业惯例多年之后，比亚迪仍然不公告月度产销数据，大概只能有两种猜测：一是比亚迪自己不掌握自己的产销数据，因此无法公布；二是比亚迪掌握自己的产销数据，但坚持不公布。

　　如果是原因一，那么比亚迪的管理水平就非常值得质疑，如果是原因二，那比亚迪不公布月度产销数据究竟有什么隐情？

　　月度产销数据这个疑点先放下不谈，回到应收账款的主题。在通过新能源汽车月度销售数据来探索比亚迪应收款增长原因受挫之后，我们开始求助于财报附注，想从应收账款组合中寻找线索。

　　但这却让我们更添了几丝迷雾。

　　谜一样的应收账款组合

　　我们在查看财报附注时，发现比亚迪对应收账款的分组耐人寻味，截图如下：

　　比亚迪将按照账龄分析法进行坏账计提的应收账款分为两组，即新能源业务和非新能源业务。再往下看，在应收账款附注中却没有详细列出两个组合对应的应收账款数值。

　　此外，比亚迪也没有对这两个组合具体包含哪些业务进行说明。前文中，我们已经提过，比亚迪在报告业绩时是将业务分成三个部分——二次充电电池及光伏、手机部件及组装等、汽车及相关产品。

　　那么，这些业务中到底哪些归入新能源业务，哪些又是非新能源业务呢？着实令人纳闷。

　　我们的探索，再次受挫。但是作为一个“不信邪”的研究者，我们决定再从其他地方找答案。

　　谜一样的应收账款计提

　　在探寻比亚迪应收账款详细构成失败之后，我们转向研究一个与应收账款和利润都密切相关的内容：应收账款计提。

　　沿着应收账款往下看，我们发现坏账计提比例成了比亚迪身上另一个新的疑点，截图如下：

　　什么？新能源业务2年内应收账款的坏账计提比例为0？这算不算是活久见呢？

　　老铁们都知道，我们的主业是研究上市公司，自出道以来，两年以内应收款坏账计提比例为0的真心不多见。

　　要知道超过1年的应收账款，本着会计审慎原则，绝大部分公司都会进行一定比例的计提。难道比亚迪新能源业务两年内的应收账款很少？还是真的绝对不会出现违约情况？不然这是哪来的自信呢？

　　于是，我们继续找啊找啊……可惜的是，找不到比亚迪来自新能源业务的2年内应收账款具体数据，也无法得知这部分的占比，因此也就无法估量这个计提方式的合理性。

　　于是，我们转回头去看了看比亚迪在年实际的坏账计提情况：

　　截至年末，比亚迪账上对2年内应收账款的计提比例约为0.12%，这和不计提也没什么太大差别了。注意，在上面这张表的说明部分，比亚迪备注说“上述应收账款含应收新能源汽车补贴款”。

　　虽然我们无法知道应收新能源补贴款到底是怎么计提的，但好歹这算是一个线索。于是，我们就找了一些新能源补贴占收入比重相当大的客车企业来做横向比较。

　　比如，隔壁家的宇通客车：

　　截至年末，宇通客车账上对2年内应收账款的计提比例约为5.46%。

　　众所周知，对坏账计提是要减少当期利润的，因此不少公司都会想方设法在这一块挤点利润出来。

　　比亚迪历史最高净利润是在年达到的，归母净利润约为50亿元。截至年6月底，比亚迪账上2年内应收账款余额为.32亿元，坏账计提了0.48亿元，计提比例仅为0.11%。

　　做个简单的测算。

　　假设将比亚迪2年内应收账款的计提比例提升至5%，那么坏账计提额应为22.47亿元，较实际已计提的0.48亿元需增加22亿元，占年净利润约44%。当然，这种假设未必合理，5%的计提比例也不见得准确。

　　做这个模拟测算，我们是要展示一个常识：增加计提比例对公司利润的影响还是很大的。至于比亚迪的计提到底合不合理，还有待比亚迪公布更详细的数据。

　　但研究到这里，我们对于比亚迪的美好印象已经开始打折扣了。

　　而从应收账款出发，我们对比亚迪近年来急速增长的利润含金量也开始产生了疑虑。

　　当我们在比亚迪财报上的探索屡屡受挫之后，开始将眼光转向外部。事实上注意到比亚迪应收账款异常的人不在少数，其中就有深交所。

　　谜一样的问询函回复

　　早在年，深交所就对比亚迪年的年报下发了一封问询函，其中就涉及到比亚迪应收账款周转率变缓的问题。

　　对此，比亚迪给出的解释主要是：

　　“因中央及地方政府颁布一系列政策为新能源汽车的产业化提供全面支持，年及年国内新能源汽车呈现爆发式发展，在此环境下公司新能源汽车业务亦实现快速增长，由于新能源汽车客户的应收账款、补贴款大幅增加且其应收回款有一定账期，进而影响公司整体应收账款周转变缓。”

　　然鹅，根据比亚迪如此简单的回复以及年年报仍旧保持老样子的披露状态，根本无法打消我们的疑虑。

　　就算真的是因为新能源汽车客户及补贴款大幅增加，那么比亚迪是否应该详细披露来自新能源汽车的应收账款有多少？新能源补贴款又占了多少呢？

　　以数据说话才是硬道理。

　　事实上这些数据并不难提供，在比亚迪年年报中，审计机构安永在关键审计事项中就有对比亚迪的应收账款的坏账准备如何进行审计的说明：

　　“对于在应收账款中记录的应收新能源汽车的补贴，我们根据政府公布的补贴政策核对集团应收补贴款计算的正确性；取得长账龄应收补贴款清单并评估其可回收性；取得管理层对政府支付补贴款回收进度的评估。”

　　交易所此前也问询过应收账款相关的问题，那为什么到了年报，比亚迪仍然没有公布这些数据呢？

　　说到新能源补贴，尤其是对新能源客车的补贴，这不仅涉及到应收款，还涉及到营收。新能源客车是比亚迪近年来重点发展的业务，增长非常迅猛，而新能源客车的销售与补贴密切相关。

　　按照当前的补贴政策，因为新能源补贴为国家对消费者的补助，但由汽车生产企业统一申报，由国家财政代替消费者支付给汽车生产企业，所以该项补贴计入正常的销售收入，而不是政府补助。也因此一些客车企业在年报中会详细披露补贴占营收的比重。

　　再以宇通客车为例，其在年年报的销售收入中具体披露了新能源补贴占比，截图如下：

　　除了客车企业外，生产新能源汽车的乘用车整车厂商比如长安汽车、上汽集团的财报中，也都可以找到关于新能源补贴的具体数值。

　　如此看来，新能源补贴也算不上是商业机密了，而且这个数据对于投资者非常重要。

　　比亚迪，信披中的层层迷雾，让人“想说爱你不容易”。当我们发现沿着应收账款的角度研究比亚迪越来越困难，找不到令人满意的答案之后，开始担心一个更重要的问题：现金流。

　　现金流承压负债攀升

　　众所周知，应收账款增加往往会影响经营性现金流。没利润的企业不一定会死，但现金流如果出了问题，情况就不妙了。

　　以下是比亚迪的净现金流示意图：

　　近年来，比亚迪的经营性净现金流波动很大，在年甚至为负18.46亿元。同时，其投资性净现金流一直为巨额净流出，常年保持在50亿元以上，年开始飙升至亿以上。

　　经营性现金流不断减少，投资性现金流又在不断大手笔地支出，这背后就需要以巨额的融资来支撑资金链了。从上图中，也可以看到比亚迪的筹资性净现金流基本上每年维持在50亿元以上。

　　持续巨额融资可能产生的一个后果就是，有息负债攀升，负债率提高。

　　截至年9月底，比亚迪账上的有息负债共有.67亿元，占总资产的34.16%，占净资产将达到95.57%。若将记入权益的永续债视为有息债务，那么其有息债务总额将达到.63亿元，

　　而在年底，其有息负债为.21亿元，占净资产比例还仅为76.82%。

　　比亚迪的钱从哪里来？股市债市双血泵

　　同时在港股和A股上市的比亚迪，并不缺乏融资渠道。

　　近年来比亚迪在A股和港股都进行了大手笔增发（港股称为配股）。

　　年，比亚迪在A股完成亿元的定增，其中多亿投向锂电池扩产和新能源汽车研发，约40亿用于补充流动资金及偿还银行借款。而在此之前，比亚迪已于年在港股配股募资了近43亿元。

　　除了定增，比亚迪还以发债的形式来募集资金。截止年9月底，比亚迪账上应付债券为44.92亿元。

　　另外值得注意的是，比亚迪在年开始陆续以永续债的形式进行募资，截至年9月底，永续债的账面余额为38.96亿元。

　　永续债在A股上市公司中比较少见，之前也是因为恒大的高额永续债问题才开始被投资者知晓。永续债的问题在于债务续期开始就要在前期利率的基础上有一定的提升，常见的有每期增加BP也就是3%。

　　根据比亚迪的财报显示，未来两三年其永续债将先后面临续期的问题，目前的永续债利率在5.1%-5.76%期间，到期后将面临利率骤增至8%以上的情况。

　　探寻至此，我们终于看到了一个模糊的大轮廓：当应收款急剧攀升之时，来自股市和债市的巨额资金才是比亚迪给自己补血的超大马力大血泵。

　　比亚迪千亿市值迷思：路在何方？

　　截至年12月29日收盘，以A股计算，比亚迪市值为亿元，其股价今年9月份以来涨幅约为34%。以港股计算，比亚迪总市值已经突破0亿港元。

　　比亚迪的地位举足轻重——不管是对港股，还是A股；不管是自主品牌汽车，还是新能源行业；不管是对债权人，还是对股市投资者。

　　近两年，不断加入新能源战局的企业越来越多，比亚迪面临的竞争也越来越激烈。远的不说，就说今年提出IPO的宁德时代，其在汽车动力电池上就已经对比亚迪产生了强烈的竞争。

　　今年就有诸多传闻在讲比亚迪将分拆电池业务，并将一直以来自产自用的动力电池对外销售。我们对此无法核实，也无意去评价比亚迪的经营策略。

　　但是，比亚迪一直引以为傲的产业链闭环战略，真的能带领比亚迪继续走在突破两千亿市值的道路上吗？

　　假如在每个产业链环节都出现强劲的竞争对手，那么比亚迪一直以来的优势还会是优势吗？

　　谜一样的比亚迪，雾一样的应收账款。

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